摘要：2022-04-22首创证券股份有限公司王嵩,李枭洋对保利发展进行研究并发布了研究报告《2021年报点评：逆势中的领跑者》，本报告对保利发展给出买入评级，当前股价为17.87元。保利发展(600048)核心观点利润率跟随市场下滑， 可结算资...
2022-04-22首创证券股份有限公司王嵩,李枭洋对保利发展进行研究并发布了研究报告《2021年报点评：逆势中的领跑者》，本报告对保利发展给出买入评级，当前股价为17.87元。
保利发展(600048)
核心观点
利润率跟随市场下滑， 可结算资源丰富。公司 2021 年实现营业收入 2849亿元，同比增长 17.2%；归母净利润 273.9 亿元，同比下降 5.4%。 公司增收不增利主要由于结转项目的盈利水平出现下降， 2021 年全年毛利率为 26.8%， 同比下降 5.8 个百分点； 净利率为 13.1%， 同比下降 3.4 个百分点。 尽管公司利润率随行业下行， 但仍处行业较高水平。 2021 年底公司预收账款为 4169 亿元，同比增长 13.7%， 对应为地产开发业务营收的 1.6 倍， 未来业绩保障性仍处历年来相对高位。 从可结转资源的角度， 2022 年公司计划竣工面积为 4231 万方， 同比提升 5.8%，综合来看公司营收规模仍将维持稳健增长，但部分低毛利项目的结转预计仍将对净利润增速形成拖累。
销售排名持续提升， 坚持城市深耕策略。公司 2021 年实现销售金额 5349亿元，同比上涨 6.4%； 销售面积 3333 万平米，同比下降 2.2%； 销售均价 16049 元/平，同比增长 8.8%。 公司持续坚持城市深耕策略，核心 38城销售占比 78%，同比提升 3 个百分点； 珠三角、长三角签约销售合计超过 2800 亿，合计销售占比达 53%。 单城签约过百亿城市 17 个，较2020 年增加 2 个，合计销售贡献超 3400 亿元，城市深耕效果显著。公司全年销售回款率达到 93.8%， 连续 3 年回款率维持 93%以上，经营性现金流也已连续 4 年为正。 一季度公司实现签约销售额 907 亿元，同比下降 27%，降幅低于行业平均水平，行业排名也进一步提升至第三，全年市场占有率有望继续提升。
投资精准把握市场窗口， 拿地成本有所下降。公司 2021 年新增建面 2722万平米，同比下降 14.6%； 总地价为 1857 亿元，同比下降 21%。投资节奏方面，公司在竞争激烈的首批供地中不追高、不盲从，而在第二批、第三批供地热度下降、市场回归理性时，迅速加大投资力度，获取了广州、南京、厦门等低溢价率的优质地块，公司全年拿地均价为 6822 元/平，同比下降 7.6%。 地价房价比 42.5%，同比下降 7.6 个百分点， 拿地强度（拿地金额/销售金额）为 34.7%， 同比下降 12.1 个百分点。 2021年公司重点补仓销售贡献高的优质区域， 全年新增资源中珠三角、长三角拿地金额占比合计为 54%，较 2020 年提升 7 个百分点，公司拿地在捕捉市场窗口的同时进一步保障拓展质量。
强信用背景下凸显融资优势， 融资成本持续下行。 2021 年末公司有息负债规模为 3382 亿元， 其中一年内到期负债占比下降 2.7 个百分点至19.1%，债务结构愈加合理。三道红线方面， 剔除预收账款后的资产负债率 68%（-0.7pct），净负债率 55.1%(-1.5pct)，现金短债比 1.86(+0.04)，各项指标均进一步优化。 公司在行业融资环境收紧、房企信用利差扩大的背景下，充分利用央企背景抢抓低成本资源， 2021 年公司发行公司债86.9 亿元、中期票据 100 亿元，全年综合融资成本为 4.46%，同比下降31 个基点。
投资建议： 公司坚持“核心城市+城市群”深耕战略，在市场下行期的销售成长性优于行业平均水平，行业地位稳中有升。同时投资端始终保持定力，拿地周期的精准把握有利于未来盈利水平的企稳反弹，叠加央企信用背书下融资层面的持续改善，中长期有望成为最受益于行业格局变化的头部房企。 我们预测公司 2022-2024 年 EPS 分别为 2.38 元/2.5 元/2.7 元/股，对应 PE 分别为 7.3/7.0/6.4 倍， 维持“买入”评级。
风险提示： 政策边际改善力度不及预期、销售去化不及预期、 前期高价地减值风险等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券郭镇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.03%，其预测2022年度归属净利润为盈利285.21亿，根据现价换算的预测PE为7.51。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级23家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为24.1。证券之星估值分析工具显示，保利发展（600048）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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